1.         Premessa

Le modifiche introdotte dalla Legge 62/2005 (“Legge Comunitaria 2004”, che ha recepito, fra le altre,  la Direttiva 2004/72/ce della Commissione del 29.4.2004 relativa al market abuse) al D.Lgs 58/1998 (“Testo Unico della Finanza” o “TUF”) comportano un mutamento nel regime della diffusione al pubblico delle informazioni relative agli emittenti strumenti finanziari quotati che, se rese pubbliche, potrebbero avere un impatto sui prezzi degli strumenti finanziari emessi o degli strumenti finanziari derivati connessi. Tale tipo di informazioni sono attualmente definite nel Testo Unico della Finanza, “Informazioni Privilegiate”.

In precedenza era l’art. 114 del Testo Unico della Finanza (vecchia formulazione), recepito da regolamenti e norme di attuazione emesse dai primari organi di tutela del mercato (in particolare Consob e Borsa Italiana) a disciplinare gli obblighi di diffusione delle informazioni relative ai fatti idonei ad influenzare sensibilmente il prezzo degli strumenti finanziari (comunemente individuate come “informazioni price sensitive” o “informazioni rilevanti”).

Attualmente il regime delle Informazioni Privilegiate è disciplinato dagli artt. 114, 115 bis e 181 del Testo Unico della Finanza.

 

2.         Le Informazioni Privilegiate ai sensi dell’art. 181 Testo Unico della Finanza

La nuova formulazione dell’art. 181 del Testo Unico della Finanza, che individua le Informazioni Privilegiate, estende il novero delle informazioni oggetto di comunicazione al pubblico: mentre infatti precedentemente gli emittenti erano tenuti a comunicare i “fatti rilevanti” che accadevano nella loro sfera di attività, adesso il regime di comunicazione comprende, in via generale, tutte le notizie, sufficientemente specifiche da consentire di trarre conclusioni sul possibile effetto sul prezzo degli strumenti finanziari, riguardanti le operazioni non ancora concluse ma che ragionevolmente si può prevedere che si concluderanno e che presumibilmente un investitore ragionevole utilizzerebbe come uno degli elementi su cui fondare le proprie decisioni di investimento.

L’ambito di applicazione della normativa è quindi particolarmente ampio e comprende quanto precedentemente costituiva solo una raccomandazione per l’informativa al pubblico da parte delle società quotate, ovvero i principi contenuti nella Guida per l’informazione al mercato, predisposta, nel giugno 2002, per conto di Borsa Italiana, dal Forum sull’Informativa Societaria.

 

Come accadeva nella precedente formulazione normativa della definizione di informazioni price sensitive, il nuovo articolo 181 TUF non tipizza tutti i possibili eventi che potrebbero influire sui prezzi degli strumenti finanziari, rimettendo agli emittenti di valutare caso per caso l’idoneità del fatto ad influenzare sensibilmente tale prezzo. A tal fine e fatte salve le indicazioni che la Consob vorrà fornire in esecuzione della delega conferitale ai sensi dell’art. 114 TUF di cui in appresso, occorrerà far riferimento alla citata Guida per l’informazione al mercato ed alle disposizioni regolamentari già in vigore (si veda successivo paragrafo 3)

 

3.      La nuove modalità di diffusione al Pubblico delle Informazioni Privilegiate ai sensi dell’art. 114 del Testo Unico della Finanza

 

Il regime della diffusione al pubblico delle Informazioni Privilegiate è disciplinata, come accadeva in passato, dall’art. 114 del Testo Unico della Finanza. Nella sua nuova formulazione l’art. 114 TUF richiama, per l’individuazione delle informazioni oggetto di comunicazione, quelle di cui all’art. 181 TUF (di cui al precedente paragrafo 2).

Rispetto alla precedente formulazione, il nuovo testo dell’art. 114 TUF presenta le innovazioni di seguito descritte.

La nuova formulazione del comma 1 dell’art. 114 TUF prevede uno specifico obbligo per gli emittenti quotati ed i soggetti che li controllano di comunicare senza indugio al pubblico le Informazioni Privilegiate che riguardano direttamente gli emittenti e le società controllate. In precedenza si faceva riferimento ad un generico obbligo di informazione. Rispetto alla precedente formulazione è stata anche introdotta una previsione relativa alla tempistica dell’informazione, che deve essere effettuata “senza indugio”. La norma, come in precedenza, demanda alla Consob di stabilire, con proprio regolamento, le modalità di comunicazione, indicando altresì che tale organo deve stabilire i termini della comunicazione delle informazioni.

La Consob, in esecuzione della delega che le era stata conferita ai sensi della precedente versione dell’art. 114 del TUF, ha disciplinato, nel Regolamento recante norme di attuazione del TUF in materia di emittenti (“Regolamento Emittenti”) adottato con delibera n. 11971 del 14 maggio 1999 e successivamente modificato, le modalità di diffusione di alcune informazioni tra il pubblico, distinguendo: (i) le informazioni su fatti rilevanti (articoli 66-69); (ii) le informazioni su operazioni straordinarie (articoli 70-76); (iii) l’informazione periodica (articoli 77-83) e (iv) le altre informazioni (articoli 84-89).

E’ possibile che, alla luce della nuova formulazione del comma 1 dell’art. 114 TUF, la Consob modifichi il Regolamento Emittenti.

Il comma 3 dell’art. 114 TUF, sempre innovando rispetto alla precedente formulazione, prevede che la Consob può stabilire, con proprio regolamento, le ipotesi e le condizioni in cui è possibile ritardare la comunicazione al pubblico dei fatti rilevanti. Questa prescrizione, in aggiunta a quella del comma 1,  rafforza la necessità di stabilire nel dettaglio i tempi ed i modi dell’effettuazione delle comunicazioni al mercato delle Informazioni Privilegiate da parte degli emittenti e dei soggetti che li controllano. Ai sensi di questa nuova disposizione il Regolamento Emittenti andrà senz’altro integrato al fine di recepire quanto stabilito nella nuova disposizione legislativa.

All’art. 114 TUF viene altresì aggiunto il comma 4 che stabilisce che  se gli emittenti quotati o i soggetti che li controllano, o una persona che agisca in loro nome o per loro conto, comunichino nel normale esercizio del lavoro, della professione, della funzione o dell'ufficio Informazioni Privilegiate ad un terzo che non sia soggetto ad un obbligo di riservatezza legale, regolamentare, statutario o contrattuale, gli emittenti quotati o i soggetti che li controllano sono tenuti a darne integrale comunicazione al pubblico, simultaneamente nel caso di divulgazione intenzionale e senza indugio in caso di divulgazione non intenzionale. E’ stato dunque ulteriormente precisato l’obbligo di informazione delle persone che agiscono per conto degli emittenti quotati e che sono pertanto a conoscenza delle Informazioni Privilegiate che li riguardano.

Il nuovo comma 7 dell’art 114 TUF contempla l’obbligo da parte dei dirigenti in senso ampio delle società quotate di comunicare alla Consob ed al pubblico le operazioni su azioni e su strumenti finanziari a esse collegati.

Tale obbligo era precedentemente previsto solo dagli artt. 2.6.3., 2.6.4., 2.6.4.bis del Regolamento dei Mercati organizzati e gestiti da Borsa Italiana S.p.A. (“Regolamento Borsa”), deliberato dalla Assemblea di Borsa Italiana S.p.A. del 6 settembre 2001 e approvato dalla Consob con delibera del 9 ottobre 2003e successivamente modificato. In base a tale norma regolamentare ciascun emittente ha dovuto dotarsi, a far data dal 1 gennaio 2003, di un codice di comportamento diretto a disciplinare gli obblighi di informazione al mercato relativi alle operazioni effettuate per proprio conto dalle "persone rilevanti". Il Regolamento Borsa identifica come persone rilevanti gli amministratori, i direttori, i sindaci, i direttori generali e le altre persone che nella società quotata o nelle società appartenenti al gruppo dell’emittente per la loro carica hanno accesso ad informazioni price sensitive. In base alle disposizioni del Regolamento Borsa, le persone rilevanti sono tenute a comunicare al mercato tutte le operazioni effettuate sugli strumenti finanziari della propria emittente per proprio conto, con cadenza trimestrale, qualora l'ammontare cumulato per dichiarante sia superiore a 50.000 Euro e senza indugio per le operazioni di ammontare superiore a 250.000 Euro per dichiarante.

La nuova formulazione del comma 7 dell’art. 114 TUF tramuta in legge il c.d. internal dealing. Il disposto normativo stabilisce che la Consob è tenuta ad individuare con regolamento le modalità ed i termini delle comunicazioni, anche in attuazione della direttiva 2004/72/ce. La nuova disciplina normativa amplia la categoria dei soggetti tenuti alle comunicazioni. E’ infatti stabilito dal comma 7 dell’art. 114 TUF che chiunque detenga azioni in misura almeno pari al 10% del capitale sociale deve effettuare le comunicazioni relative alle operazioni effettuate. Inoltre, ai sensi dell’art. 6 comma 2 della direttiva 2004/72/ce dovrebbe essere abbassata la soglia delle operazioni esenti dalla comunicazione, da 50.000 Euro a 5.000 Euro con aumento quindi delle operazioni da comunicare. Vengono ridotti altresì i termini entro i quali fornire le comunicazioni: la direttiva 2004/72/ce impone 5 giorni lavorativi. Occorre attendere la disciplina regolamentare di recepimento della disposizione.

Il nuovo comma 8 dell’art. 114 TUF stabilisce alcuni obblighi a carico dei soggetti che producono o diffondono ricerche e valutazioni riguardanti gli strumenti finanziari (comprese le società di rating) e che propongono o raccomandano strategie di investimento. La nuova normativa prescrive che tali soggetti sono tenuti a presentare tali informazioni in maniera corretta nonché a comunicare l’esistenza di eventuali situazioni di conflitto di interesse riguardanti gli strumenti finanziari cui l’informazione si riferisce.  La finalità della previsione è quella di assicurare una gestione del mercato corretta e trasparente.

Ai sensi del nuovo comma 9 dell’art. 114 TUF, spetta alla Consob di disciplinare con proprio regolamento le modalità di comportamento degli analisti finanziari e delle società di rating sulla base dei principi stabiliti al precedente comma 8 dell’art. 114 TUF. In precedenza sia per gli analisti finanziari che per le agenzie di rating valevano unicamente i principi stabiliti nei codici di autoregolamentazione approvati rispettivamente dalla ACIIA (Association of certified international investment analysts) e IOSCO (International Organization of Securities Commissions), quest’ultima l´organizzazione mondiale delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari, di cui la Consob fa parte. Tali organismi hanno approvato principi di condotta volti ad assicurare l’integrità del mercato finanziario. La nuova disposizione normativa prescrive invece che sia l’Autorità di vigilanza italiana a stabilire le regole di condotta cui analisti finanziari ed agenzie di rating saranno tenuti a conformarsi.

Il nuovo comma 10  dell’art. 114 TUF prevede un’esenzione per i giornalisti che si occupano di mercati finanziari dall’obbligo di conformarsi alle disposizioni che verranno emanate dalla Consob ai sensi del precedente comma 9 dell’art. 114 TUF, purchè gli stessi siano soggetti a norme di autoregolamentazione equivalenti, oggetto di valutazione preventiva  da parte della Consob. Proprio in vista dell’approvazione della normativa di recepimento della direttiva Ue sul market abuse, il Consiglio nazionale dell'Ordine dei giornalisti ha approvato, nella riunione dell' 8 febbraio 2005, un codice dell'informazione economica e finanziaria. Si tratta di otto articoli, che divengono regola di condotta obbligatoria per i giornalisti italiani e che attengono agli obblighi per il giornalista di (i) riferire correttamente le informazioni a sua disposizione, (ii) non subordinare in alcun caso al profitto personale o di terzi le informazioni economiche e finanziarie di cui sia venuto a conoscenza nell'ambito della propria attività professionale, (iii) non scrivere articoli che contengano valutazioni relative ad azioni o altri strumenti finanziari sul cui andamento borsistico abbia in qualunque modo un interesse finanziario, né vendere o acquisire titoli di cui si stia occupando professionalmente nell'ambito suddetto, (iv) rifiutare pagamenti o altro tipo di elargizioni che possano condizionare la sua autonomia, (v) non assumere incarichi in contrasto con l'esercizio autonomo della professione (vi) assicurare un adeguato standard di trasparenza sulla proprietà editoriale del giornale, (vii) nel caso di articoli che contengano raccomandazioni d'investimento indicare l'identità dell'autore della raccomandazione nonché le principali metodologie e ipotesi elaborate nel formularle e utilizzarle,  (viii) presentare gli studi degli analisti assicurando una piena informazione sull'identità degli autori e il rispetto del contenuto delle ricerche.

La Consob dovrebbe esprimere il suo parere sulla efficacia del nuovo Codice Deontologico ai fini dell’art. 114 comma 10 TUF.

Il nuovo comma 11 dell’art. 114 TUF impone alle istituzioni che diffondono al pubblico dati o statistiche idonei ad influenzare il prezzo degli strumenti finanziari di divulgare tali informazioni in modo corretto e trasparente. Anche questa norma è diretta ad assicurare che le informazioni siano diffuse fra il pubblico in maniera chiara e precisa.

Infine il nuovo comma 12 dell’art. 114 TUF stabilisce che le regole stabilite dall’art. 114 TUF si applicano anche  ai soggetti esteri che emettono strumenti finanziari per cui c’è stata richiesta di negoziazione nei mercati italiani.

 

4.         L’obbligo di tenuta di Registri delle persone che hanno accesso ad Informazioni Privilegiate ai sensi dell’ Art. 115-bis TUF

 

In attuazione del disposto della direttiva 2004/72/ce (articolo 5) è stato introdotto nel Testo Unico della Finanza il nuovo art. 115-bis  relativo ai Registri delle persone che hanno accesso ad Informazioni Privilegiate, che prescrive agli emittenti quotati e ai soggetti in rapporto di controllo con essi, o alle persone che agiscono in loro nome o per loro conto, di istituire (e mantenere regolarmente aggiornato), un registro delle persone che, in ragione dell'attività lavorativa o professionale ovvero in ragione delle funzioni svolte, hanno accesso alle informazioni privilegiate di cui all’articolo 114, comma 1.

Si fa rinvio ad un successivo regolamento CONSOB per le modalità di istituzione, tenuta e aggiornamento dei registri, che, in attuazione del citato articolo 5 della direttiva 2004/72/ce dovrà riportare:

-         l’identità di ogni persona avente accesso ad Informazioni privilegiate;

-         la ragione per cui detta persona è stata iscritta nel registro;

-         la data in cui il registro è stato aggiornato.

(Monika Sardo)

 

1) La vecchia definizione di informazioni price sensitive si ricavava dal comma 1 dell’articolo 114 TUF che statuiva “gli emittenti quotati ed i soggetti che li controllano informano il pubblico dei fatti che accadono nella loro sfera di attività e in quella delle società controllate non di pubblico dominio ed idonei, se resi pubblici, ad influenzare sensibilmente il prezzo degli strumenti finanziari”.

 2) Di seguito si riporta il nuovo testo dell’Articolo  181 (Informazione privilegiata)

“1. Ai fini del presente titolo per informazione privilegiata si intende un'informazione di carattere preciso, che non è stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o più emittenti strumenti finanziari o uno o più strumenti finanziari, che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui prezzi di tali strumenti finanziari.

2. In relazione ai derivati su merci, per informazione privilegiata si intende un'informazione di carattere preciso, che non è stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o più derivati su merci, che i partecipanti ai mercati su cui tali derivati sono negoziati si aspettano di ricevere secondo prassi di mercato ammesse in tali mercati.

3. Un'informazione si ritiene di carattere preciso se:

-         si riferisce ad un complesso di circostanze esistente o che si possa ragionevolmente prevedere che verrà ad esistenza o ad un evento verificatosi o che si possa ragionevolmente prevedere che si verificherà;

-         è sufficientemente specifica da consentire di trarre conclusioni sul possibile effetto del complesso di circostanze o dell'evento di cui alla lettera a) sui prezzi degli strumenti finanziari.

4. Per informazione che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui prezzi di strumenti finanziari si intende un'informazione che presumibilmente un investitore ragionevole utilizzerebbe come uno degli elementi su cui fondare le proprie decisioni di investimento.

5. Nel caso delle persone incaricate dell'esecuzione di ordini relativi a strumenti finanziari, per informazione privilegiata si intende anche l'informazione trasmessa da un cliente e concernente gli ordini del cliente in attesa di esecuzione, che ha un carattere preciso e che concerne, direttamente o indirettamente, uno o più emittenti di strumenti finanziari o uno o più strumenti finanziari, che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui prezzi di tali strumenti finanziari.“

3) Di seguito si riporta il testo integrale del nuovo Articolo 114 (Comunicazioni al pubblico)

1. Fermi gli obblighi di pubblicità previsti da specifiche disposizioni di legge, gli emittenti quotati e i soggetti che li controllano comunicano al pubblico, senza indugio, le informazioni privilegiate di cui all'articolo 181 che riguardano direttamente detti emittenti e le società controllate. La CONSOB stabilisce con regolamento le modalità e i termini di comunicazione delle informazioni, detta disposizioni per coordinare le funzioni attribuite alla società di gestione del mercato con le proprie e può individuare compiti da affidarle per il corretto svolgimento delle funzioni previste dall'articolo 64, comma 1, lettera b).

2. Gli emittenti quotati impartiscono le disposizioni occorrenti affinché le società controllate forniscano tutte le notizie necessarie per adempiere gli obblighi di comunicazione previsti dalla legge. Le società controllate trasmettono tempestivamente le notizie richieste.

3. I soggetti indicati nel comma 1 possono, sotto la propria responsabilità, ritardare la comunicazione al pubblico delle informazioni privilegiate, nelle ipotesi e alle condizioni stabilite dalla CONSOB con regolamento, sempre che ciò non possa indurre in errore il pubblico su fatti e circostanze essenziali e che gli stessi soggetti siano in grado di garantirne la riservatezza. La CONSOB, con regolamento, può stabilire che l'emittente informi senza indugio la stessa autorità della decisione di ritardare la divulgazione al pubblico di informazioni privilegiate e può individuare le misure necessarie a garantire che il pubblico sia correttamente informato.

4. Qualora i soggetti indicati al comma 1, o una persona che agisca in loro nome o per loro conto, comunichino nel normale esercizio del lavoro, della professione, della funzione o dell'ufficio le informazioni indicate al comma 1 ad un terzo che non sia soggetto ad un obbligo di riservatezza legale, regolamentare, statutario o contrattuale, gli stessi soggetti indicati al comma 1 ne danno integrale comunicazione al pubblico, simultaneamente nel caso di divulgazione intenzionale e senza indugio in caso di divulgazione non intenzionale.

5. La CONSOB può, anche in via generale, richiedere ai soggetti indicati nel comma 1 che siano resi pubblici, con le modalità da essa stabilite, notizie e documenti necessari per l'informazione del pubblico. In caso di inottemperanza la CONSOB provvede direttamente a spese degli interessati.

6. Qualora i soggetti indicati nel comma 1 oppongano, con reclamo motivato, che dalla comunicazione al pubblico delle informazioni, richiesta ai sensi del comma 5, possa derivare loro grave danno, gli obblighi di comunicazione sono sospesi. La CONSOB, entro sette giorni, può escludere anche parzialmente o temporaneamente la comunicazione delle informazioni, sempre che ciò non possa indurre in errore il pubblico su fatti e circostanze essenziali. Trascorso tale termine, il reclamo si intende accolto.

7. I soggetti che svolgono funzioni di amministrazione, di controllo o di direzione in un emittente quotato e i dirigenti che abbiano regolare accesso a informazioni privilegiate indicate al comma 1 e detengano il potere di adottare decisioni di gestione che possono incidere sull'evoluzione e sulle prospettive future dell'emittente quotato, chiunque detenga azioni in misura almeno pari al 10 per cento del capitale sociale, nonché ogni altro soggetto che controlla l'emittente quotato, devono comunicare alla CONSOB e al pubblico le operazioni, aventi ad oggetto azioni emesse dall'emittente o altri strumenti finanziari ad esse collegati, da loro effettuate, anche per interposta persona. Tale comunicazione deve essere effettuata anche dal coniuge non separato legalmente, dai figli, anche del coniuge, a carico, nonché dai genitori, i parenti e gli affini conviventi dei soggetti sopra indicati, nonché negli altri casi individuati dalla CONSOB con regolamento, in attuazione della direttiva 2004/72/CE della Commissione, del 29 aprile 2004. La CONSOB individua con lo stesso regolamento le operazioni, le modalità e i termini delle comunicazioni, le modalità e i termini di diffusione al pubblico delle informazioni, nonché i casi in cui detti obblighi si applicano anche con riferimento alle società in rapporto di controllo con l'emittente nonché ad ogni altro ente nel quale i soggetti sopra indicati svolgono le funzioni previste dal primo periodo del presente comma.

8. I soggetti che producono o diffondono ricerche o valutazioni, comprese le società di rating, riguardanti strumenti finanziari indicati all'articolo 180, comma 1, lettera a), o gli emittenti di tali strumenti, nonché i soggetti che producono o diffondono altre informazioni che raccomandano o propongono strategie di investimento destinate ai canali di divulgazione o al pubblico, devono presentare l'informazione in modo corretto e comunicare l'esistenza di ogni loro interesse o conflitto di interessi riguardo agli strumenti finanziari cui l'informazione si riferisce.

9. La CONSOB stabilisce con regolamento:

a) disposizioni di attuazione del comma 8;

b) le modalità di pubblicazione delle ricerche e delle informazioni indicate al comma 8 prodotte o diffuse da emittenti quotati o da soggetti abilitati, nonché da soggetti in rapporto di controllo con essi.

10. Fatto salvo il disposto del comma 8, le disposizioni emanate ai sensi del comma 9, lettera a), non si applicano ai giornalisti soggetti a norme di autoregolamentazione equivalenti purché la loro applicazione consenta di conseguire gli stessi effetti. La CONSOB valuta, preventivamente e in via generale, la sussistenza di dette condizioni.

11. Le istituzioni che diffondono al pubblico dati o statistiche idonei ad influenzare sensibilmente il prezzo degli strumenti finanziari indicati all'articolo 180, comma 1, lettera a), devono divulgare tali informazioni in modo corretto e trasparente.

12. Le disposizioni del presente articolo si applicano anche ai soggetti italiani ed esteri che emettono strumenti finanziari per i quali sia stata presentata una richiesta di ammissione alle negoziazioni nei mercati regolamentati italiani”.